今日，人民幣匯率加速下跌。截至15：00，在岸人民幣兌美元匯率連續跌破7.20、7.21和7.22，日內跌超280個BP；離岸人民幣兌美元更是觸及7.24，刷新去年11月以來新低。就在5月下旬，人民幣匯率剛跌破7的重要關口。人民幣匯率貶值對各類資產價格的影響引發關注。若簡單考量匯率對國內債市的指引，參考意義不大。相較之下，美元指數與國內債市的正相關性更顯著。
內外因素共同驅動人民幣貶值
(資料圖片僅供參考)
今年以來，在岸和離岸人民幣兌美元匯率累計跌幅都已超過4.6%，本輪人民幣匯率貶值是內部與外部因素共同作用的結果。
中信FICC團隊首席明明認為，國內經濟修復路徑較為坎坷，是人民幣近期偏弱運行的主要內部原因。4-5月我國制造業PMI持續走弱，連續兩個月在榮枯線以下位置運行，顯示出需求不足仍是核心制約。同時，非制造業的復蘇斜率也出現了放緩跡象，5月的建筑業商務活動指數和服務業商務活動指數均較4月讀數出現不同程度的下降。此外，包括固定資產投資、規模以上工業增加值、社會消費品零售總額、CPI等在內的大部分經濟數據讀數均低于市場預期，呈現出消費和工業需求不足的特征。在市場供需維度，結售匯順差低位運行也在一定程度上顯示出人民幣市場需求偏弱。
另一方面，美國經濟的相對韌性、通脹粘性略超預期以及美聯儲官員偏鷹派發言導致市場降息預期回調等因素共同驅動美元指數反彈，對人民幣匯率構成被動貶值壓力。
匯率貶值對債市影響有限
匯率變動對各類資產價格的影響引人關注，而單純考慮匯率貶值對國內債市的影響，關系并不明顯。
方正固收首席分析師張偉認為，當下人民幣匯率小幅貶值對債市影響小。首先，盡管匯率受到外匯市場對人民幣供求的影響，但外資機構并非國內債市的主要配置機構，即使外資機構因為人民幣匯率貶值而階段性減少國內債券配置，這對整體債券配置需求的影響有限。其次，央行貨幣政策難以因為人民幣匯率貶值而收緊。貨幣政策以內為主，而內需偏弱，這意味著貨幣政策難以主動收緊。如果經濟繼續走弱，貨幣政策存在邊際轉松的必要性以穩定經濟增長，這才能穩定匯率。
國聯固收首席分析師王宇鵬也認為，匯率貶值對債市難言利好或利空。匯率下跌提示經濟修復程度較弱，似乎對債市是利好；但從匯率走勢對貨幣政策的制約來看，對債市可能存在一定利空，貨幣政策進一步寬松的壓力較大。因此，匯率并不是債市走勢的長期可參考因素，僅在突破關鍵點位置后，可能會對市場情緒產生一定的負面影響。匯率本身就是一個對經濟基本面的映射，不太會直接影響資產，對債市的影響有限。
據Choice數據，今日截至16：00,10年國債活躍券收益率上行1BP收于2.66%。自6月13日央行公開市場操作利率調降落地后，債市小幅調整，近期又趨于穩定。
美元指數與國內債市的正相關性更顯著
在人民幣匯率走弱的同時，美元指數再度抬頭。6月上旬，隨著美聯儲加息預期降溫、美國債務上限問題得到解決，美元指數一度回落。端午小長假期間，在美聯儲鷹派言論推動下，美元指數走強，最新收于102.70附近。
申萬宏源資產配置首席分析師金倩婧統計發現，美元指數和國內債市保持較好的正相關性（即美元指數和國債收益率保持負相關性）。特別是自2014年后，美元指數和國內債市的正相關性進一步增強，頂部和底部時點基本接近。從最近的情況來看，2022年9月底美元指數見頂于114.80,2022年11月開始國內債市開始大幅調整；2023年2月初美元指數止跌于100.80后震蕩走強，2023年2月開始國內債市也開始走強，美元指數的走勢對國內債市投資有較好的參考意義。
圖：美元指數的頂部基本對應10年國債收益率底部
（資料來源：申萬宏源，財聯社整理）
金倩婧認為，美元指數走勢反映的是美國經濟相對其他主要經濟的強弱程度；而國內債市主要受到國內基本面和貨幣政策影響，美元指數和中國國債利率之間的強相關性以中美經濟的相對基本面趨勢、以及對應的貨幣政策周期為紐帶。
站在2023年的背景下來看，這一輪中美經濟基本面和貨幣政策的背離仍在繼續，一方面美國經濟基本面維持韌性，貨幣政策尚未見到實質性轉鴿；本輪中國經濟內需恢復速度較慢，國內貨幣政策也整體保持寬松，呈現“美國淺衰退、中國弱復蘇”格局，導致了過去一段時間美元走強的過程中，中國國債收益率整體回落。
對于人民幣匯率、美元指數、中國國債收益率三者之間的關系，金倩婧認為人民幣大幅貶值通常有超強美元的支撐，因此人民幣匯率貶值對美元指數和國內債市的正相關性有較好的催化作用。不過，從歷史上看，人民幣匯率顯著貶值后，穩增長政策落地概率通常會有所提升。
穩增長政策預期升溫，加上中美關系邊際緩和，美元指數同樣邊際走軟，降息之后的債市確實有邊際調整壓力。7月政治局會議之前，預計穩增長政策預期難降溫。中期來看，考慮到地產周期下行對整體經濟增長中樞和彈性仍有較大影響，穩增長政策預期下經濟再衰退預期雖有所緩解，但復蘇交易或難以持續線性外推，債市階段性調整之后仍有機會。
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